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近年來代表性商業(yè)銀行采用FPA和AUM補充甚至取代傳統貸款和存款指標。繼上篇關注該指標體系的宏觀解釋,本篇從企業(yè)融資、居民理財、機構規(guī)劃等微觀維度作進一步驗證。
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企業(yè)融資驗證:(1)企業(yè)客戶不同周期階段和自身模式屬性均影響FPA的結構。發(fā)展早期階段、模式成長性強,相關企業(yè)匹配股權型融資,業(yè)務模式逐步成熟后偏好債券和信貸融資,而現金流富裕后,需要通過現金分紅、股票回購回饋股東,甚至借力PE實施資產分拆,再煥生機。(2)代表性企業(yè)特斯拉處于產業(yè)生命周期成長階段,資本開支需求大,經營性現金流無法滿足企業(yè)擴張所需,除權益融資外,該公司還發(fā)行高收益?zhèn)?。?span id="jo7wqjx" class="candidate-entity-word" data-gid="11060400" qid="6537268353570985224" mention-index="0">蘋果和谷歌兩家科技巨頭的融資現金流整體保持凈流出狀態(tài),債性融資規(guī)模少,使用現金用于股份回購和支付股利等活動。
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居民理財驗證:(1)截至2020年,中國個人可投資資產規(guī)模達到241萬億元,2008-2020年年復合增速高達16%,結合客戶結構,總結我國AUM的三個重要體系,即普通大眾、高凈值人群、養(yǎng)老金。(2)在配置結構上,高凈值客戶與中等收入客戶有差異,隨著收入水平提升,產品豐富性與風險偏好提高。高凈值客戶首選投資以基金、股票、債券等資本市場產品為主,合計占比接近50%,現金及存款占比略超25%;中等收入客戶資產配置多為現金存款及房地產和理財,占比接近70%,資本市場產品配置比重不到10%。(3)財富創(chuàng)造模式不同也影響AUM配置差異。傳統經濟創(chuàng)富一代資產配置以儲蓄、理財、債權、信托、債基+貨基等固定收益產品為主,合計占比為59%,比新經濟創(chuàng)富一代高4%。新經濟創(chuàng)富一代資產配置相對激進,權益資產占比為29%,比傳統富人高2%。
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機構探索驗證:(1)海外機構通過AUM考核零售客戶資產沉淀已成共識,但針對類似FPA體系缺乏統一評價標準,客戶分層促進模式細分。(2)考察代表性海外大行的組織結構設置,FPA與AUM產品體系有分離(瑞士銀行)、半融合(摩根大通)、加大融入(美國銀行和富國銀行)等不同發(fā)展模式。(3)整合FPA和AUM體系,本質是管理創(chuàng)新創(chuàng)造價值。以瑞士銀行設置的AUM服務體系為例說明,該機構形成了數字化服務平臺(WMP),兩個辦公室(CIO和GFO),三個產品(House View、House Advise、House Manage)的階段狀服務體系。
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國內模式共識:匹配的組織結構是戰(zhàn)略落地的保證,其中整合、敏捷、協同體現了組織結構調整的動向。為提升FPA/AUM規(guī)模并優(yōu)化結構,同業(yè)機構相關探索體現在:(1)再造一張“資產負債表”,將理財業(yè)務作為“商行+投行”戰(zhàn)略實施的主要載體;(2)有效整合銷售資源,多渠道構建大財富管理平臺;(3)落地“一個客戶,一個機構”服務原則,豐富投行業(yè)務內涵;(4)探索傳統重資金業(yè)務的輕資產運作,如通過FICC代客業(yè)務有效實現同業(yè)服務、公私聯動。

FPA、AUM、微觀驗證、管理機制
近年來代表性商業(yè)銀行采用FPA和AUM補充甚至取代傳統貸款和存款指標,評價一家銀行資產和負債經營情況。FPA(Finance Product Aggregate)即客戶融資總量,是指一家銀行為客戶提供的不限于傳統表內貸款的全部融資規(guī)模。AUM(Asset Under Management)即客戶管理資產總額,是指滿足零售客戶投資需求,包括為零售客戶提供的存款/理財以及代銷公募基金/信托/保險產品等各類可投資資產的加總合計。上篇關注該指標體系的宏觀解釋,本篇從企業(yè)融資、居民理財、機構規(guī)劃三個微觀維度作進一步驗證。
一、驗證視角一:企業(yè)融資
企業(yè)客戶不同周期階段和自身模式屬性均影響FPA的結構。從企業(yè)生命周期視角看,早期企業(yè)盈利模式探索性強,不確定性高,自身依靠輕資產經營,但缺乏足值抵押物,較適合借助知識產權抵質押、大數據風控等模式獲取信貸來源,少數優(yōu)質科技型企業(yè)可以獲得VC股權投資;而中后期企業(yè)現金流充裕,大多數情況下以低成本信貸融資做流動性管理為主;為防止出現管理層或大股東代理問題,更需要將產生富余現金流還給股東,甚至借助PE等資本手段運作分拆,在市場上再煥生機。從企業(yè)模式屬性看,創(chuàng)新屬性強的企業(yè)需要不斷依靠技術和產品創(chuàng)新,乃至引進戰(zhàn)略投資者,這需要持續(xù)向市場獲取能承擔風險的股性資本,傳統領域企業(yè)收入來源確定性強,一般以重資產經營為主,更多募集債券和信貸等債性資本。


舉例驗證:
我們以蘋果(AAPL)和谷歌(GOOGL)兩家全球知名的成熟型科技企業(yè)為例,在產業(yè)周期走向成熟后,經營現金流足以滿足投資所需并且尚有盈余,企業(yè)外源性融資需求銳減。自2013年以來,兩家科技巨頭的融資現金流整體保持凈流出狀態(tài),債性融資規(guī)模稀少,大規(guī)?,F金流用于股份回購和支付股利等。

而新能源汽車的先行者特斯拉(TSLA)處于產業(yè)生命周期成長階段,資本開支需求大,經營性現金流無法滿足企業(yè)擴張所需,企業(yè)對外源融資需求仍處于擴張期,特斯拉除了權益融資外,還發(fā)行高收益?zhèn)?。故融資方式上,該類企業(yè)股權與債權兼具,股權融資占比更高。

煤炭產業(yè)供給側改革逐步完成,企業(yè)經營穩(wěn)定,內源性現金流總體保持凈流入,資本開支主要集中在技術改造、環(huán)保強化等,經營性現金流足以覆蓋投資性支出,企業(yè)融資需求不高,盈余現金流主要用于去杠桿及回報股東。以國內煤炭龍頭中國神華為例,2008年以來,企業(yè)籌資現金流持續(xù)凈流出,資金主要用于償還債務及支付股利等。尤其是自2016年以來國內進入去產能階段后,伴隨著投資現金流出規(guī)模減少,返還股東資金規(guī)模相比之前擴張近一倍。
盡管建筑行業(yè)供給側結構與煤炭業(yè)類似,但因為墊資等展業(yè)模式導致資金消耗較大,這也導致相關公司對外源性融資需求較大。以行業(yè)龍頭公司中國建筑為例,近年來籌資活動現金流持續(xù)保持凈流入,融資屬性上股與債兼具,股利支付水平保持了相對穩(wěn)定。

根據前文分析,我國實際FPA在執(zhí)行過程中主要體現在信貸和債券等債性資本(如參考社融口徑兩者占比超過90%),股性資本較少,但隨著企業(yè)發(fā)展周期和經營模式變化,事情也在起變化。我國過去因參與全球產業(yè)鏈分工、人口紅利、城鎮(zhèn)化快速提升等因素而長時間保持了高速增長。在GDP保持高速增長環(huán)境下,企業(yè)借助債性資本平穩(wěn)發(fā)展就都能夠保持較高增長速度,很多創(chuàng)新融資模式英雄無用武之地,比如并購基金等。但新發(fā)展環(huán)境下,我國企業(yè)為擺脫粗放式的經營發(fā)展方式,也在尋求新型發(fā)展機制和融資工具。這也是這幾年中國企業(yè)混合所有制改革、跨境并購持續(xù)增多原因所在。相關財務運作增加尤其是借力資本市場的資本運作增加將持續(xù)豐富我國FPA的結構。

二、驗證視角二:居民理財
中國經濟加入WTO后參與全球制造業(yè)分工,受益于全球化和人口紅利,經濟保持高速增長同時,居民財富也隨之快速累積。根據招商銀行與貝恩報告《2021中國私人財富報告》,截至2020年,中國個人可投資資產規(guī)模達到241萬億元,2008-2020年年復合增速高達16%。

在配置結構上,高凈值客戶與中等收入客戶體現了一定差異,隨著收入水平提升,產品豐富性與風險偏好更高。高凈值客戶首選投資以基金、股票、債券等資本市場產品為主,合計占比接近50%,現金及存款占比略超25%,投資性房地產占比不到5%。中等收入客戶資產配置多為現金存款及房地產和理財,占比接近70%。資本市場產品配置比重不到15%。

高凈值人群內部不同群體的資產配置偏好也存在明顯差異。傳統經濟創(chuàng)富一代較為保守,資產配置以儲蓄、理財、債權、信托、債基+貨基等固定收益產品為主,合計占比為59%,比新經濟創(chuàng)富一代高4個百分點。新經濟創(chuàng)富一代資產配置相對激進,權益資產占比為29%,比傳統經濟一代高2個百分點。

結合客戶結構,我們總結我國AUM的三個重要體系:
大眾居民:按照招商銀行和貝恩調研數據,我國居民可投資資產規(guī)模約240萬億元,剔除高凈值客戶(以可投資規(guī)模1000萬以上作為標準)后,大眾客戶總資產規(guī)模約160萬億元。相關群體是我國財富管理市場的“壓倉石”,一是金融資產占比低、房地產占比過高;二是金融資產中,以存款為主的無風險資產占比高,包括資管產品在內的風險資產占比低。綜合看,居民資產中住房和存款合計超過70%,隨著“房住不炒”政策執(zhí)行導致房地產流動性降低,理財意識逐步崛起和財富向年輕一代轉移,居民財富向金融資產遷徙是長期趨勢。
高凈值客戶:高凈值客戶歷來是資管機構財富業(yè)務的重點對象。根據BCG等咨詢公司分析,全球可投資產超過100萬美元的高凈值客戶數量占全部財富業(yè)務客戶的比例僅為35%,但貢獻了80%以上AUM和70%以上資管業(yè)務收入。我國高凈值客戶群體正在迅速崛起,根據招商銀行和貝恩調研數據,我國可投資規(guī)模在1000萬以上的高凈值客戶約260萬人,人均持有財富規(guī)模超過3000萬元,持有資產超過80萬億元,過去五年來規(guī)模復合增長率在15%以上,高于大眾居民財富規(guī)模和M2增速。
養(yǎng)老金擴容:根據中國保險資管業(yè)協會統計,2021年末全球養(yǎng)老資產規(guī)模已接近60萬億美元,超過全球GDP一半。我國養(yǎng)老儲蓄缺口較大,人口老齡化對養(yǎng)老資產積累有更高需求。截止2021年底,我國第一支柱基本養(yǎng)老和全國社?;鸷嫌嫾s10萬億元,以覆蓋城鄉(xiāng)居民為主,覆蓋面最廣,支付壓力最大;第二支柱企業(yè)和職業(yè)年金合計約3.5萬億元,以覆蓋政府部門和企事業(yè)單位為主,覆蓋面窄,近年來增速放緩。以個人養(yǎng)老險為主的第三支柱目前處于試點探索階段,雖然當前規(guī)模不足十億元。2022年4月21日,《國務院辦公廳關于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》正式對外發(fā)布,對個人養(yǎng)老金的參加范圍、制度模式、繳費水平、稅收政策等均進行具體規(guī)定。第三支柱養(yǎng)老未來有望借助稅收遞延、資管產品紅利等政策有逐步擴張的機遇。
三、驗證視角三:機構探索
根據上文分析,FPA與AUM衡量了一家商業(yè)銀行綜合經營能力,伴隨經濟結構轉型和居民配置結構調整,該體系將逐步替代傳統貸款和存款指標,比如貸款/FPA、存款/AUM指標結構性下降可能成為商業(yè)銀行拓展投行能力的體現。
如何提升FPA和AUM規(guī)模?海外機構通過AUM考核零售客戶資產沉淀已成共識,但針對類似FPA體系缺乏統一評價標準。我們更多關注相關機構如何通過資源安排和組織結構調整提升綜合化經營能力,在樣本中我們挑選海外四家代表性銀行,即摩根大通、瑞士銀行、美國銀行和富國銀行。


四家代表性銀行的業(yè)務架構主要包含三種模式:
模式一:FPA與AUM產品體系分離。相關機構將財富管理業(yè)務集中于一個部門開展,以便于加強內部統籌,同時根據自身的資源稟賦進行跨業(yè)務協同,資產管理則另設部門經營。該模式比較適合投行能力強或把財富管理作為核心業(yè)務的機構,最具代表性的是瑞士銀行

模式二:FPA與AUM產品體系半融合。該模式突出強調客戶分層,將財富管理(同時服務長尾客戶+高凈值客戶)與商行零售業(yè)務集中于零售條線,將私行業(yè)務(服務高凈值客戶)與資管、投行等集中在對公條線。該組織架構適用于財富客戶分層明顯、私行客戶并非主要依靠基礎客戶向上提升的機構,通過跨業(yè)務條線的協同及利益輸送,為不同財富級客戶提供差異化服務。最具代表性機構是摩根大通。

模式三:FPA與AUM產品體系加大融入。將財富管理與資產管理集中于一個部門開展,資產管理負責為財富管理提供產品,財富管理負責資管產品營銷,同時及時反饋客戶需求,幫助資管條線改進產品設計,豐富產品貨架。代表性機構是美國銀行和富國銀行。



通過觀察相關機構的組織設置,我們總結發(fā)現:
第一,FPA整合較為困難。企金融資將商行業(yè)務和投行業(yè)務放在同一條線整合還是分部門設立各有選擇。這既包括摩根大通、美國銀行走整合路線,而瑞士銀行和富國銀行將企金信貸融資和投行融資分設差異化條線。整體上強調“商行+投行”戰(zhàn)略的機構更偏向于把兩方面業(yè)務統一在一個部門設置。
第二,AUM整合更有共識。機構將客戶財富管理(存款之外的產品代銷)與傳統表內零售業(yè)務整合在一起已成為共識,表明AUM已成為成熟市場開展零售金融業(yè)務的核心指標體系,尤其是美國銀行、富國銀行等機構為了實現業(yè)務閉環(huán),將資產管理、財富管理設置在一起。
第三,客戶分層促進模式細分。基于客戶分層會有差異化的FPA或AUM模式。比如摩根大通根據高凈值客戶與普通客戶進行細分,瑞士銀行主要服務100萬美元以上的中高凈值客戶。
如何整合FPA和AUM體系?本質是管理如何創(chuàng)造價值。我們具體以財富管理為例說明AUM指標整合。財富管理客戶需求散落于多個部門,包括基礎財富部門、私人銀行,乃至因公私聯動設計對公業(yè)務條線。一方面前臺營銷部門需要線上、線下多渠道觸達客戶,另一方面對于中臺部門,隨著產品類型日趨復雜,包括產品引入、資產配置、市場研究等在內的部門需要集中運營;這使得整合需求日趨增加。
下圖具體展示了瑞士銀行設置的AUM服務體系。為推動AUM體系整合,瑞士銀行首先設置了公共數字化服務平臺WMP(Wealth Management Platform),將財富管理觀點和產品即時向全球客戶輸出;其次,分別設置了CIO(投資辦公室)和GFO(家族辦公室),前者產生資產配置研究觀點,后者提供面向高凈值客戶的服務;最后,通過投資辦公室持續(xù)輸出三類研究產品,即House View、House Advise、House Manage。在此基礎上,瑞銀通過企業(yè)銀行服務實現客戶轉介紹和公私聯動。

四、總結:模式啟示
作為社融指標的微觀映射,近年來多家股份制銀行對FPA和AUM指標的推廣,這表明在當前居民財富遷徙、融資結構調整的背景下,傳統信貸支持的金融發(fā)展模式局限性愈發(fā)明顯。尤其優(yōu)質客戶融資需求未來更多借力資本市場融資,對信貸需求越來越小。無論是FPA還是AUM,這體現了為客戶提供“商行與投行一體化”的綜合金融服務思想,在業(yè)務上涉及到產品創(chuàng)設、資產配置、財富銷售、資產流轉、產品撮合等多種能力。
匹配的組織結構是戰(zhàn)略落地的保證,其中整合、敏捷、協同體現了組織結構調整的動向。具體這體現在:整合,即堅持把資源集中到最有價值領域,扶助關鍵部門持續(xù)壯大。敏捷,即聚是一團火,散是滿天星,在中臺集約化以優(yōu)化資源投入的同時,前臺部門采取反應更快的運作組織模式。協同,即G端、B端、C端經營不再是單打獨斗,而需在同一場景內形成合力。
目前我國代表性商業(yè)銀行在聯動FPA和AUM,實現綜合金融擴張,具體舉措體現在:
第一,再造一張“資產負債表”,將理財業(yè)務作為“商行+投行”戰(zhàn)略實施的主要載體。要求理財規(guī)模增長應顯著快于表內,要求在銀行表外重建一張和傳統表內區(qū)別的資產負債表。
第二,有效整合銷售資源,多渠道構建大財富管理平臺。目前同業(yè)機構普遍將“線上+線下”的銷售平臺整合,促進財富代銷業(yè)務較快增長。
第三,落地“一個客戶,一個機構”的服務原則,豐富投行業(yè)務內涵。商行業(yè)務構建有效連接,投行工具拓展FPA外延,為客戶提供更加完整的綜合金融服務方案,尤其在混合所有制改革、引入員工持股、外延并購擴張等場景中使用綜合融資工具。
第四,探索傳統重資金業(yè)務的輕資產運作。如通過推進FICC代客業(yè)務,滿足企業(yè)客戶財富增值和避險等需求,增強服務粘性。
通過以上一系列運作,FPA與AUM在實踐上實現了有效聯動。在圈住高質量成長性企業(yè)基礎上,目前同業(yè)機構普遍認識應推動投資銀行業(yè)務向資產管理、財富管理產業(yè)鏈延伸。一方面,投行部門接觸公司客戶的不同直接融資需求,可以獲得優(yōu)質資產;母行旗下投行子公司,可以直接介入到優(yōu)質企業(yè)股權投資里;另一方面,相關業(yè)務形成的優(yōu)質資產可以通過資管部門、私行部門組合打包成有標準化資管產品,匹配給相應風險等級的零售客戶。最后,通過一體化經營,客戶主賬戶滲透率提升,做強存款基礎;同時企金條線可以抓住優(yōu)質企業(yè)客戶,這樣也可以減輕零售條線壓力,減少對高成本負債的依賴,形成持續(xù)的業(yè)務正反饋。在投資銀行、資產管理和財富管理三條主軸有效聯動的發(fā)展模式下,FPA與AUM均實現了顯著規(guī)模擴張。

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